【博览财经研报】解读《2010年政府工作报告》（以下简称《报告》）之前，我们先回顾一下2月23日《政治局会议基调“乐观但谨慎”》的基本观 点：

会议对2010年的经济判断较为谨慎，这可能暗示，中国刺激政策退出的步伐可能不会太快；

中央对国际危机尚未走远仍保持较高的政策戒备，危机之后接连而来的“余震”，让决策层仍然有所担心；

当前货币政策的主要矛盾是“量”而非“价”，这决定了，利率调整并非当前急需；

2010年的经济政策，将是边调整边观望的过程。我们建议，以季度为时间单元来观察今年的政策走向。

从《报告》的内容来看，这些判断在两会之后依然适用。

总体来看，本次“两会”最值得关注的主题有以下几个：对经济形势的总体判断；货币政策调整思路；投资和房地产；收入调整与消费；结构调整与节能降耗。本文主要谈框架性结论，具体论述由我的同事在后文中详叙。

无需对政策退出过度担忧

政府对今年经济大环境整体判断，依然可用“谨慎乐观”来形容，当前更偏重于“谨慎”，下半年可能更偏重于“乐观”。

《报告》对经济环境的判断如下：

国际：世界经济有望恢复性增长，国际金融市场渐趋稳定……同时，世界经济复苏的基础仍然脆弱，金融领域风险没有完全消除，各国刺激政策退出抉择艰难…贸易保护主义明显抬头…外部环境不稳定、不确定因素依然很多。

国内：经济回升向好的基础进一步巩固，但经济增长内生动力不足，结构调整难度加大；就业压力总体上持续增加和结构性用工短缺的矛盾并存。

总的判断是：今年发展环境有可能好于去年，但是面临的形势极为复杂。决不能把经济回升向好的趋势等同于经济运行根本好转。要增强忧患意识…更加周密地做好应对各种风险和挑战的准备。

在我看来，这一判断有两层含义：

一，既不同于“二次探底”的悲观，也不同于“经济过热”的乐观，政府的判断比较中性，或者说，当前“稳步上升”的态势是政府乐于接受并希望保持的。

二，“各种风险和挑战”的说法意味着，“二次探底”和“过热”的潜在风险都是存在的，下一步走势还需要继续观察，在看清楚之前，调控政策不会贸然加力也不会贸然退出。但是，政府会做好两手准备随时出击。

当前经济的基本状况是，“三驾马车”中的“两驾”稳定：消费稳定增长、投资稳步下降；“一驾”不稳定：出口转正趋势确立但增速不稳。可以说，净出口对GDP的贡献是最大的变数所在，商务部长陈德铭给出的说法是：“我们的出口刚刚出现一些恢复性的增长，从全球不确定、不稳定的形势来看，中国出口的真正恢复还有待时日”。但考虑到2009年外需对GDP的增长贡献率仅为-3.9%，只要今年净出口维持正向增长，就将对GDP产生明显的推动。近年出口对GDP的贡献持续维持在3%左右，显然，今年出口弥补投资下降的动力缺口是足够的，但外部市场的状况决定了出口推动国内经济过热的风险也不大。

事实上，我认为，今年将是GDP和CPI搭配最好的一年，其匹配程度甚至超过了上一个周期的起点2003年。

当前市场的悲观，来自于对政府乐观判断的猜度。从这个角度看，市场显然高估了政策紧缩的前景，低估了经济健康的程度。

在《报告》的措辞中，政策的“连续性、稳定性”仍然置于“针对性、灵活性”之前，在今年宏调的三大任务中，“保持经济平稳较快发展”仍然置于首位，“管理通胀预期”则置于末位。政府担心通胀，但在经济回升基础不稳的大背景下，防通胀显然不是当前的重心所在。

七个宏观结论

结合两会前后的经济数据和各部委在新闻发布会上的表述，博览财经确认以下几个基本的宏观认识：

一、今年总的宏观政策背景仍然较宽松：17%的M2增速、7.5万亿的信贷、10500亿的赤字、扩大的消费补贴、提高的转移支付、增加居民收入、成倍增长的经适房和棚户区改造投资、新产业和区域的投资扶持（在我看来，发改委制定的20%投资增速仅有象征意义，新兴产业和区域规划将推动2010年投资增速至少在25%以上），都显示，今年的财政政策和货币政策，并非如市场预期的那样乐观，至少不能用“紧缩”二字来形容。

二，对于政策退出的预期，应该有所收敛：“决不能把经济回升向好的趋势等同于经济运行根本好转”，这一论述应成为我们评估当前所有政策的基本出发点，今年政策的定性，不应是紧缩，而是回归正常，尤其是上半年，政策退出力度会较克制。

三，加息预期延后一个季度，即二季度末。我们判断，今年上半年，总量而非价格仍然是货币领域的主要矛盾，加息最早的时点也可能要放置5月中旬以后，历史上尚没有在经济复苏阶段且物价水平未超过3%的情况下加息的先例，包括2006年的不对称加息在内。届时我们将依据一、二季度的经济数据给出动态评估。主要依据有五：猪肉价格在5月前很难出现较快上涨、国际国内粮食储备水平均较高、人民币升值压力和美联储低利率水平长期维持、地方政府融资平台潜在风险较高、PMI等数据显示CPI环比增速稳中有降。

四、货币数量控制和信贷总量控制压力较大，不排除3-4月份还将上调一次准备金。从会后的论述来看，央行决策非常看重M2-GDP-CPI的差值，历史上，央行货币供应一般在这个差值水平上加2-3个百分点，2000年-2007年，这一差值均值为4.46左右，最新的差值维持在17.1个百分点，也就是说，央行回笼货币总量的压力是很大的，尤其是考虑到货币供应对通胀的潜在影响。

五、考虑到中央的审慎判断和“中国出口的真正恢复还有待时日”，尤其是人民币升值传言甚嚣尘上，人民币升值至少在上半年不会成行。《报告》并未对汇率制度有过多着墨。

六、房地产调控从经济问题上升为政治问题。今年在“遏制部分城市房价过快上涨势头”前加上了“坚决”二字，报告中一共有四个地方使用了这个字眼，其他分别是“反腐”、“形象工程”、“治理灰色收入”三个领域，由此可见，政府治理房价的决心，已经上升到了与“反腐”等同的水平。这种表述即使在2008年的报告中都没有出现过，当时的背景是2007年房价飞涨。值得注意的是，房地产从2009年“扩大内需”的主题调整到了“促进社会和谐”的主题下，显然，房价问题已从2009年的经济问题，上升到了政治问题。今年的规划中，经适房和棚户区改造的目标分别上涨了150%和215%，显示中央的决心不可忽视。

七，结构调整和节能降耗是今年最大看点。在宏观调控的三大任务中，经济平稳较快增长是已经出现的，通胀预期是尚未成形的，今年最应该被看高一线的领域，应是结构调整和节能降耗，尤其是今年是落实十一五节能减排的最后一年，国际减排潮流压力加大，至少我认为，理性的人们，给予新能源、新材料、环保、自主创新等题材关注，应该超越对政策退出的关注度。对“今年要新增8000万吨标准煤的节能能力”的具体影响，我们后文深入论述。

宏观判断应维持“季调”

需要说明的是，我们认为，“两会”的政策基调，尤其是宏观经济和货币政策的基调，作用时间可能仅止于二季度，下半年的变数还需要依据一二季度的经济数据做调整。